Die letzten Tage, insbesondere der gestrige Dienstag, stellten erneut unter Beweis, wie wichtig es zu Zeiten sein kann, Hausseerwartungen nicht mit Terminkontrakten, sondern mit Optionen umzusetzen.

Am Dienstag stürzte der Euro an den Terminmärkten um 239 Basispunkte (2,39 US-Cents je Euro) ab. Da die anderen wichtigen Währungen gegenüber dem Dollar ebenfalls erheblich im Kurs einbüßten, sehen wir die Entwicklung sowohl unter dem Aspekt einer neuen Dollarstärke wie auch dem einer neuen Euroschwäche.

In Ausgabe 1056 erörterten wir am 25.04.2001 die potentiellen Folgen von Leitzinssenkungen der Europäischen Zentralbank auf den Kurs des Euro, und wir fragten, ob die EZB trotz trüber Konjunktur die Nerven bewahren und die Zinsen stabil halten würde. Denn nur dann würde im Zuge weiterer Zinssenkungen in den USA das transatlantische Renditegefälle so verändert werden, daß die Attraktivität des Euro als Anlagewährung steige, während die des Dollars nachlasse. Die dabei angesprochene Sitzung des Zentralbankrates ging ohne Zinssenkung vorüber, doch die Zinssenkung war beschlossene Sache. Sie wurde einige Zeit später überraschend in Kraft gesetzt.

Unsere Bedenken gegenüber Zinssenkungen als Konjunkturstimulanz machten zum einen an der Erfolglosigkeit des entsprechenden japanischen Vorgehens in den neunziger Jahren fest, aber auch an der Überlegung, daß Strukturreformen der europäischen Wirtschaft einen sehr viel stärkeren Kick geben würden. Der einzige Effekt von Zinssenkungen in Europa wäre eine verringerte Attraktivität des Euros, was sich seinerseits in schwachen Kursen niederschlagen würden. Nach traditioneller Logik verbilligt das zwar europäische Produkte auf den Exportmärkten. Aber das Fallbeispiel Japan bewies deutlich, daß dies allein eine ursächlich von Strukturproblemen entgleiste Wirtschaft nicht wieder auf die Schienen setzt.

Nach den mehrfachen Zinssenkungen in den USA setzte sich in der letzten Zeit an den Devisenmärkten die (uns unverständliche) Erwartung durch, eine Senkung der Zinsen in der Eurozone werde sich unmittelbar in weiteren Kursanstiegen des Euro niederschlagen, die das Verhältnis zum Dollar schnell bis an das Januarhoch (0,96 USD/EUR) emporziehen werde. Die chronologische Abfolge der letzten Tage bestätigt hingegen die am Renditegefälle festmachenden Überlegungen:

30.08.01: Die EZB senkt die Zinsen

31.08.01: Im Tagesverlauf hinterläßt der in Dollar notierte Euro auf den Charts eine Key Reversal Formation.

04.09.01: Der Euro sinkt unter die von den Anstiegen und August definierte Trendlinie.

Die Zinssenkung der EZB trug mithin erheblich zum gestrigen Kollaps des Euro bei. Für die weitere Beurteilung des Euro ist nun auch die Frage wichtig, inwieweit eine von den Zinssenkungen der EZB unabhängige Stärke des Dollars im Spiel gewesen sein könnte. Folgt man den Ansichten der Devisenexperten großer Banken und Brokerhäuser, dann war es das Eine. Oder das Andere. So konträr die Ansichten in dieser Frage sind, so konträr sind auch die Erwartungen bezüglich der weiteren Wechselkursentwicklung zwischen Dollar und Euro.

Die Baissiers argumentieren mit der Konjunkturflaute in den USA und der wachsenden Sorge, daß Präsident Bush eine Politik aktiver Dollarschwächung einleiten werde. Äußerungen des Präsidenten bezüglich seiner Sicht des Dollars werden regelmäßig als unklar bezeichnet. Finanzminister O‘Neill beteuert regelmäßig, die Politik des starken Dollars werde beibehalten, doch diese Erklärungen werden von Beobachtern als wenig überzeugend bezeichnet. Bush und die Regierung gerate immer mehr unter Druck seitens der Industrie, die zur Förderung des Exportgeschäfts einen schwächeren Dollar verlange.

Entscheidend sei hieran gar nicht einmal die öffentliche Forderung einer gezielten Dollarschwächung durch die Regierung, sondern die Tatsache, daß die Quartalsberichte der Unternehmen miese Ergebnisse immer häufiger mit dem hohen Dollarkurs entschuldigen. Bush werde nicht umhin können, eine gezielte Schwächung des Dollars zu veranlassen, um politischen Schuldzuweisungen zu entgehen.

Haussiers argumentieren damit, daß nicht nur die USA eine Wirtschaftschwäche erleben. Im Vergleich mit Japan oder Europa schnitten die USA noch immer hervorragend ab. Hinzu komme, daß die politischen Entscheidungsträger in USA entschlossene Maßnahmen zur Konjunkturbelebung ergriffen hätten, während anderswo von Entschlossenheit noch keine Rede sein könne.

Das Stimmungsbild bei Investoren, Konsumenten und Medien sei von Ungeduld geprägt, was aber nichts an der historischen Erfahrung ändere, daß entschlossene Zinssenkungen die Konjunktur jedes Mal wieder unter Dampf setzen. Die Wirtschaftsaktivität in den USA werde spätestens im ersten Quartal des kommenden Jahres, wahrscheinlich aber schon für das vierte Quartal dieses Jahres Aufschwungtendenzen ausweisen. Es sei auch nicht zu erwarten, daß die Politik des starken Dollars aufgegeben werde; dies würde den Strom ausländischen Kapitals in die USA zum Erliegen bringen. Was seinerseits nicht im Interesse der Regierung liegen könne.

Ein Blick in die Vergangenheit macht die Argumente der Dollarhaussiers zwar nicht plausibler, mißt jedoch der daraus resultierenden Marktorientierung die höhere Erfolgswahrscheinlichkeit bei. In den Devisenmärkten findet man in der Vergangenheit mehrere bedeutende Haussemärkte vor, wobei die bedeutendsten für den Dollarindex und für den Yen zu finden sind. Wir stellten die aktuelle Entwicklung des Dollarindex ins Verhältnis zu einer weiteren Dollarindex-Hausse, sowie zu zwei Yenhaussen.

Der Vergleich ist recht aufschlußreich. Die jüngste Dollarstärke blieb in den relativen Anstiegen erheblich hinter den drei Vergleichen zurück. Bei den Vergleichen entsprachen die Distanzen zwischen Ausgangstief und Endhoch Kursanstiegen von 210%, 186% und 185%. Die augenblickliche, seit 1995 laufende Dollarhausse brachte es jedoch nur auf 147,25%. Dies läßt vermuten, daß die Politiker und Zentralbanken in den Industriestaaten in einem steigenden Dollar noch einige Zeit keinen Grund zur Sorge sehen werden. Es läßt auch nicht erwarten, daß Präsident Bush eine gezielte Dollarschwächung einleiten wird.

Interessant ist auch, daß die beiden Haussemärkte des 180er Kalibers die beiden jüngsten Vergleiche sind. In beiden Fällen wurden die Kursanstiege durch massive und konzertierte Interventionen der G-7-Zentralbanken ausgehebelt. Das Opfer der Interventionen waren 19985 der amerikanische Dollar und 1995 der japanische Yen. Dies läßt erwarten, daß wann immer eine Währung sich der Marke von 180% Kursanstieg (gegenüber dem Tiefstkurs) annähert, Politiker und Zentralbanker nervös werden. Es läßt auch erwarten, daß solche Bewegungen jenseits von plus 180% per Interventionen ausgestoppt werden. Der Dollar hat im Maß des Dollarindex also noch erheblich Spielraum nach oben.

Die Vermutung, daß die Dollarstärke noch ein gehöriges Stück zu laufen haben könnte, wird auch von langfristigen Charts gestützt. Nach deren Eindruck waren die Schwächephasen der letzten zwölf Monate nichts anderes als vorübergehende Korrekturen innerhalb eines weiter auf Hausse stehenden Trends für den Dollarindex. Für den Dollarindex sind daher neue Hochs zu erwarten. Die beiden per Intervention ausgebremsten Haussen endeten übrigens mit einem Blow Off, d. h. mit schnellen Kursanstiegen in der Endphase, die dann aber ebenso schnell wieder in sich zusammenfielen. Ein solches Endphasen-Szenario erwarten wir auch für den Verlauf des Dollarindexes.

Sieht man nun darauf, daß der Dollarindex aufgrund seiner Zusammensetzung zu fast 60% von der Entwicklung des Euro bestimmt wird, so läßt dies in den kommenden Monaten für den Euro ein erhebliches Abwärtspotential vermuten.

Die aus historischem Vergleich und Langfristschart gezogenen Schlußfolgerungen entsprechen unserer aktuellen Einschätzung für die Kursaussichten des Euro, denn die EZB-Zinssenkung hätte allein schon ausgereicht, den Euro wieder auf Talfahrt zu setzen.